Private equity e quotazione in Borsa: struttura dei costi e prezzo di collocamento

Are private equity investors able to increase the efficiency of the listing process? This hypothesis was tested for the Italian market, on two samples of IPOs filed during the period 1995-2008. The research can be ideally divided into two parts. We first analyze the role of private equity investors in solving asymmetric information problems and its relationship to underpricing, the gross spread and the overall cost of going public. According to the certification theory [Megginson and Weiss (1991); Lowry e Shu (2002) e Li e Masulis (2005)] , companies backed by private equity investors are expected to have lower underpricing at the moment of initial public offering as they have fewer adverse selection problems and there is less ex-ante uncertainty. Subsequent studies showed that the role of private equity backing in the IPOs also depends on the type of market analyzed and on the type of private equity investor under consideration. Differently, it is less clear what the relationship between private equity backing and the total cost of going public to issuers is. Second, this study analyzes the impact of private equity backing on IPOs valuation. The hypothesis is that the role of professionalization and monitoring by private equity investor increases the fair value of backed companies. We employed two different methodology: the comparables firm multiples to compare the relative value of private equity backed IPOs with that of non private equity backed IPO; the multivariate cross-sectional regression to analyze how the private equity backing interacts with financial and non financial variables to influence the issuer firm�s evaluation at the offer time and during the aftermarket. Compared to the existing literature, the main findings of this study are three: - The certification theory is valid also for the Italian market and leads not only to a less underpricing, but also to a reduction of the total cost of listing; - Private equity investors more effectively carry out the role of certification if they are part of a PE syndication; - Private equity investors on one side reduce asymmetric information problems and underpricing, while on the other side they are able to affect the IPOs fair value, increasing simultaneously the offer value and the first day closing value. Our results have theoretical implications suggesting a complementary relationship between the private equity investments and the listing process. Therefore, the finding have practical implications, particularly for firms who are looking for how going public. In fact the private equity backing besides reducing the overall costs of going public (mainly reducing the underpricing) increases the gross proceeds to the offering firms.

Gli operatori di private equity sono in grado di rendere più efficiente il processo di quotazione in Borsa? L'obiettivo della tesi è verificare tale ipotesi con riferimento alle quotazioni (IPO) condotte sul mercato azionario gestito da Borsa italiana nel periodo 1995-2008. Il lavoro può essere idealmente suddiviso in due parti. La prima parte esamina la capacità degli operatori di private equity di contenere il gap informativo tra emittente ed investitori, influenzando il livello dell’underpricing, del gross spread ed il costo complessivo della quotazione. In letteratura è stato sovente posto l’accento sulla capacità del private equity investor di assolvere una funzione di certificazione in grado di contenere il fenomeno dell’underpricing [Megginson and Weiss (1991); Lowry e Shu (2002) e Li e Masulis (2005)], anche se i risultati riportati dipendono dal mercato analizzato e dalla tipologia degli operatori presi in considerazione. Viceversa, non è ben chiaro quale sia il legame tra presenza del private equity investor e i costi diretti della quotazione. La seconda parte della ricerca si focalizza sull’analisi del pricing dei titoli PE backed e NPE backed. L’ipotesi, da valutare, è legata alla circostanza che la presenza dell’operatore di private equity sia in grado di incrementare la valutazione dell’impresa partecipata (il fair value), contribuendo, nel periodo di permanenza, a professionalizzare il management e svolgendo una funzione di monitoring. Raccogliendo gli avanzamenti della letteratura sul tema del pricing delle IPO e coerentemente con l’obiettivo della verifica empirica, sono stati impiegati due approcci. Il primo approccio si basa sulla misurazione, attraverso il metodo dei multipli, del fair value dei titoli oggetto di IPO, differenziati in PE backed e NPE backed, ed il successivo confronto con la valutazione assegnata in sede di collocamento. La seconda metodologia, coerente con l’ipotesi secondo cui il mercato è in grado di scontare immediatamente il valore intrinseco dei titoli matricola, consiste nel regredire il valore dell’equity al momento del collocamento e durante l’aftermarket, rispetto ad una molteplicità di variabili esplicative (finanziarie e non), tra cui la presenza nell’azionariato del private equity investor. Rispetto alla letteratura esistente, i principali risultati conseguiti dalla tesi sono tre: - la certification theory è da considerarsi valida anche con riferimento al mercato italiano delle IPO, ed implica non solo un contenimento dell’underpricing, ma anche un abbattimento del costo complessivo della quotazione; - gli operatori di private equity svolgono con maggiore efficacia il ruolo di certificazione se fanno parte di un sindacato; - la presenza del private equity investor nell’azionariato della società quotanda costituisce un driver del valore capace di influenzarne positivamente il fair value. I risultati conseguiti nel loro complesso presentano rilevanti implicazioni teoriche ed operative. Sotto il primo aspetto è possibile teorizzare l’esistenza di un rapporto non solo di sequenza logico-temporale, ma anche di complementarità tra investimenti di private equity e quotazione in Borsa. Sotto il profilo operativo, le conclusioni cui perviene questo lavoro possano costituire un valido supporto informativo per le imprese, affinché organizzino e gestiscano il processo di quotazione in modo economico ed efficiente.